财信证券首席经济学家：袁闯
执业资格编号：S0530520010002
作为现代经济体系的核心枢纽，我国资本市场在“十四五”时期经历了一系列深刻的制度性变革。在注册制改革全面落地、多层次市场体系持续优化、双向开放稳步推进的基础上，我国资本市场实现了规模与质量的双重跃升。展望“十五五”，随着国家发展战略进一步向培育新质生产力倾斜，资本市场将被赋予更为重要的历史使命—不仅要做好实体经济的输血通道，更要成为创新资源的配置中心、居民财富的增值平台和经济转型的驱动引擎。
一、“十四五”期间资本市场实现系统性重塑
“十四五”时期是我国资本市场发展历程中具有里程碑意义的五年。面对复杂多变的国际环境和国内经济转型的深层次需求，资本市场以注册制改革为抓手，在促进科技创新、投融资均衡发展、制度生态完善三大维度实现系统性重塑，为实体经济高质量发展注入了强劲动力。
(一)在融资端改革方面，资本市场实现多维均衡发展
我国资本市场在优化资源配置、促进经济转型升级方面的作用日益凸显。证监会主席吴清指出，近五年来，交易所市场股债融资规模合计达到57.5万亿元，直接融资比重稳步提升至31.6%，较“十三五”末提高2.8个百分点，标志着我国融资结构正发生深刻变革，长期依赖银行间接融资的格局逐步改善。
融资结构的优化不仅体现在规模上，更体现在质量和效率上。2024年新“国九条”实施后，监管部门通过提高各板块上市标准、完善科创属性评价体系等举措，严把入口关，推动IPO市场从“数量增长”向“质量提升”转变。统计显示，2023年8月至2025年8月期间，沪深北三大交易所主动撤回IPO申请的企业约560家，反映出市场准入环节的“过滤”功能显著增强。与此同时，优质创新企业的融资渠道更加畅通。以电子行业为例，新“国九条”发布以来实现股权融资59家次，融资规模达691.87亿元，位居各行业前列。机械设备、电力设备、汽车、医药等科技含量较高的行业也获得资本市场有力支持，资源正在向真正具备创新能力的领域集中。
直接融资比重的提升还得益于市场流动性的持续改善。2024年9月至2025年9月期间，A股市场日均成交额达到1.67万亿元，日均市值换手率提升至4.10%，显示出市场定价效率和资源配置功能的持续优化。这种良性发展态势，为更多企业通过资本市场融资创造了有利条件，也标志着我国资本市场正在从单纯的融资场所向投融资功能均衡发展的现代市场转变。
(二)在投资端改革方面，市场内在稳定性逐步增强
自2019年科创板设立并试点注册制开始，到2023年全面注册制落地，再到2024年新“国九条”出台，资本市场基础制度实现系统性优化，市场包容性和运行效率大幅提升。特别是科创板聚焦“硬科技”、创业板服务“三创四新”、北交所打造服务创新型中小企业主阵地的差异化发展格局，为不同发展阶段、不同业态模式的创新企业提供了全面有力的上市服务。
市场表现充分印证了改革成效。2024年9月至2025年9月期间，中国资本市场走出独立行情，在全球主要股指中表现突出。深证成指、恒生指数、上证指数分别以61.87%、45.38%和39.58%的涨幅领跑全球，彻底改变了国际资本对中国资产的预期。更具代表性的是，北证50、科创50、创业板指同期涨幅分别高达160.04%、110.17%和101.16%，科技创新板块成为引领市场发展的鲜明旗帜。从行业表现看，通信、电子、计算机等科技行业涨幅居前，AI科技领域成为市场投资主线，充分体现了资本市场对科技创新领域的前瞻性布局和有力支持。
市场内在稳定性的增强为科技创新投资创造了良好环境。吴清主席指出，“十四五”期间，上证综指年化波动率降至15.9%，较“十三五”时期下降2.8个百分点，市场韧性明显提升。这一成果得益于多元化的逆周期调节机制不断完善。以中央汇金公司为代表的“国家队”充分发挥市场“稳定器”功能，中国人民银行明确表示坚定支持其增持股票指数基金并提供充足的流动性保障，有效构建了市场内在稳定机制。这种“类平准基金”功能的发挥，为资本市场健康运行提供了坚实保障，也使投资者能够更加专注于科技创新企业的长期价值挖掘。
(三)在制度改革方面，资本市场逐步实现生态完善
我国“进退有序、优胜劣汰”的市场格局基本形成。退市制度改革取得突破性进展，吴清主席指出，“十四五”期间共有207家公司实现平稳退市。退市率从2019年的0.28%稳步提升至2024年的0.97%，常态化退市机制逐步完善。这一变化彻底改变了以往“只进不出”的市场格局，使资本市场优化资源配置的功能得到更好发挥，促进了市场整体的良性循环。
并购重组市场活力持续释放。吴清主席指出，自“并购六条”发布以来，市场已披露230单重大资产重组，上市公司通过并购重组整合产业链、提升竞争力的渠道更加通畅。这一发展不仅促进了产业结构优化升级，也为投资者创造了更大价值，推动了上市公司质量的整体提升。
投资者回报机制实现重大变革。2024年新“国九条”构建了更加严格的减持监管体系，要求违规主体购回违规减持股份并上缴价差，同时对多年未分红或分红比例偏低的公司采取限制大股东减持、实施风险警示等措施。这些制度安排有效遏制了短期套利行为，促使上市公司更加注重长期发展和股东回报。在此背景下，上市公司回报股东的积极性显著提升。吴清主席指出，近五年来，上市公司通过现金分红和股份回购向投资者派发“红包”合计10.6万亿元，较“十三五”增长超八成，相当于同期股票IPO和再融资金额的2.07倍。
与此同时，资本市场双向开放迈出坚实步伐。QFII、RQFII额度限制全面取消，沪深港通、债券通等互联互通机制持续扩容，标志着中国资本市场从管道式开放向制度型开放转变。2025年上半年，外资净增持境内股票和基金101亿美元，扭转了过去两年的净流出态势，显示出国际投资者对我国资本市场发展前景的信心。
二、“十五五”期间，资本市场将发挥更加重要的功能
党的二十届四中全会公报指出，“十五五”时期是基本实现社会主义现代化夯实基础、全面发力的关键时期。我国“十五五”时期经济社会发展目标，摆在首要位置的是“实现高质量发展取得显著成效，科技自立自强水平大幅提高”，这将为到2035年实现我国经济实力、科技实力、国防实力、综合国力和国际影响力大幅跃升，人均国内生产总值达到中等发达国家水平，人民生活更加幸福美好，基本实现社会主义现代化目标打下坚实基础。
在“十五五”期间推动经济社会高质量发展的重点举措中，排在最靠前的是“建设现代化产业体系，巩固壮大实体经济根基”，以及“加快高水平科技自立自强，引领发展新质生产力”。“十五五”期间，我国建设现代化产业体系具备坚实基础，我国产业体系健全、供应链全球竞争实力强，在当前以人工智能为代表的全球新一轮科技革命加速突破的阶段，我国在政策环境、人才队伍、关键技术特别是应用场景方面具备明显的优势，我国已经成为新一轮科技革命的引领者，这对于优化提升传统产业、培育壮大新兴产业和未来产业能够形成有力的支撑。当前，在以美国为代表的西方国家不断加大对我国高科技领域打压力度的背景下，我国充分发挥市场经济下新型举国体制的优势，以培育新质生产力为着力点，逐步突破科技关键核心领域“卡脖子”的问题，努力实现更高水平、高质量的科技自立自强。
资本市场是连接产业与资本的纽带，是培育创新资本、加快科技创新的重要推动力量。当前，我国金融体系内部也在发生深刻的结构性变迁，一方面金融资源正在加速从传统的重资本产业流向新质生产力领域；另一方面有利于推动创新驱动发展模式的直接融资体系将发挥越来越重要的作用，高质量的资本市场将为我国“十五五”期间建设现代化产业体系、实现高水平科技自立自强提供更加有力的支撑。“十五五”期间，在建设现代化产业体系、加快高水平科技自立自强，引领新质生产力发展方面，资本市场将发挥更大的作用，资本市场也将迈向高质量发展的新阶段。
一是着力提升融资效率。进一步加快股权投资发展，构建涵盖政府产业引导基金、各类私募股权、创投基金在内的完善的股权投资体系，引导各类股权投资资金投早、投小、投硬科技。提高我国资本市场制度的包容性，瞄准我国现代产业体系建设、高水平科技自立自强的薄弱环节、短板领域，精准发力，推动更多关键领域、“卡脖子”环节的龙头企业和专精特新“小巨人”企业登陆多层次资本市场，不断巩固我国产业链、供应链的韧性与全球竞争力。持续推动科创债、知识产权资产证券化等创新型融资工具发展，运用数字化手段推动供应链金融创新，为各类科技创新企业提供更加灵活与丰富的融资解决方案。
二是提高资本市场价值发现与资源配置效率。资本市场既是价值发现的场所，也是资源配置的场所。这两项功能的发挥，有赖于资产高效流动带来的“吐故纳新”效应。实施严格的多元化退市制度，使不再符合上市标准的企业退出市场，有利于提高存量上市公司的整体质量，减少“劣币驱逐良币”现象。推动并购重组可以使上市公司不断吸纳新的增长动能、引入新质生产力，持续提升上市公司质量，从而提升资本市场配置效率。
三是提升资本市场内在稳定性。加大投资端建设，推动投融资均衡发展，是提升资本市场内在稳定性的重要手段。首先，建设高质量的资本市场，需要强大的、多层次投资者队伍体系。国家层面构建以资本市场战略性储备力量和稳市机制，有利于增强投资者信心、稳定市场预期，确保在发生重大冲击的时候市场能够保持平稳。要进一步加大社保、保险资金等长期资本入市规模，壮大公募基金、银行理财等机构投资者队伍，倡导各类投资机构“长钱长投”，为资本市场发挥“稳定器”的作用。其次是推动上市公司进一步树立“以投资者为本”的理念，完善公司治理，规范大股东的减持行为，提高分红比例，持续为投资者创造投资回报，增强投资者的投资获得感。
四是全力提升资本市场的法治环境。进一步完善资本市场法律法规体系，构建更加成熟、稳定、可预期的法治环境，增强投资者信心。首先，围绕证券发行、上市、交易、信息披露、公司治理与退市等基础性制度，系统推进法规的修订与完善，提升市场透明度和运行规范性。其次，加强监管协同与执法力度，持续严厉打击财务造假、内幕交易、操纵市场等违法违规行为，维护市场秩序与投资者合法权益。第三，积极推动境内金融基础设施与制度规则与国际成熟市场接轨，扩大合格境外投资者数量，吸引更多国际资本投资我国市场。最后，贯彻总体国家安全观，健全资本市场安全体系，切实防范数字技术带来的金融风险和资本市场开放过程中的风险，在服务实体经济、支持科技创新中发挥更加稳健和高效的作用，为“十五五”时期高质量发展提供坚实制度保障。
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